【公众号：HKSecWiKi】 2021-11-23 10:08
11 月 23 日，网易云音乐$云音乐.HK 宣布启动香港首次公开发行。上市联席保荐人为美银证券、中金及瑞信。
公告显示，网易云音乐将在全球公开发行 1600 万股普通股，发售价区间定为每股 190-220 港元，拟募资 30.4-35.2 亿港币（约合 24.9 亿-28.9 亿元人民币），另设不超过 15% 的超额配售权。据推算，网易云音乐上市后估值将在将在 394.7 亿-457.1 亿港元（约 323.7 亿-374.8 亿元人民币）之间。
招股书显示，网易云音乐引入网易公司$网易-S.HK 、索尼音乐娱乐、奥比斯投资管理有限公司 Orbis 任基石投资人，总计认购 3.5 亿美元（约合 27.3 亿港元）。按照计划，网易云音乐将于 12 月 2 日正式挂牌上市，代码为 “9899.HK”。
招股价 190-220 港元 网易云音乐估值什么水平？
据招股书计算，假设超额配股权并无获行使，此次网易云音乐公开募资股份占总发行股份的 7.7%。按每股 190-220 港元计算，经汇率换算其估值在 50.65 亿美元-58.7 亿美元之间。
网易云音乐前三季度月活用户达到 1.84 亿；在线音乐付费用户数 2752 万，同比增长超 93%；在线音乐付费率达 14.9%。
2018 年 12 月，腾讯音乐以 213 亿美元的估值登陆纽交所，当前市值约为 129 亿美元，网易云音乐的估值约为腾讯音乐的 40%。从用户数和财务状况来看；网易云音乐在线音乐服务和社交娱乐累计 MAU 是 TME 的四分之一到五分之一区间；且相较 TME 营收约为五分之一。但对比 TME 市值，网易云音乐目前估值显然高于其同等量级的价值。表明资本市场对其内容社区的认可与看好。
这种看好，应该主要源于网易云音乐独特的社区路线，原创音乐优势，高粘性的年轻用户；是对其长期发展的看好。近期，小红书完成新一轮 5 亿美元融资，投后市值达 200 亿美元，社区概念股依然是资本市场看好的投资标的。
就社区产品而言，与 B 站等内容社区市值对比来看，网易云音乐估值仍处于低位区间。B 站今年三季度月活为 2.67 亿，市值超 2000 亿港元。相比之下，网易云音乐前三季度月活 1.84 亿，估值最高仅为 457 亿港元，存在较明显的低估。
日前知乎发布第三季度财报，其平均月活跃用户数为 1.012 亿，平均月付费会员数为 550 万。当前，知乎市值约 46 亿美元。网易云音乐同期月活约为知乎的 1.8 倍有余，而估值却相差不多，可见其社区估值部分尚未得到充分体现。
受最近中概股回调，互联网社区企业均处于低位市值。2018 年 B 站刚在美上市时，市值只有 32 亿美元，其股价在上市 2 年多后的才真正突破。长远来看，网易云音乐的估值严重被低估，未来还有较大的上涨空间。
版权非独家后 “音乐社区第一股” 值钱吗？
招股书显示，网易云音乐 2018 年-2020 年营收分别为 11 亿元、23 亿元和 49 亿元。2021 年前三季度，总营收 51 亿元，同比增长 52%；其中在线音乐板块收入从 2020 年同期 18.5 亿元增至 24.4 亿元，社交娱乐及其他板块收入从去年同期的 15.2 亿元增至 26.7 亿元，在线音乐服务收入占比 47.7%，社交娱乐服务和其他收入占比 52.3%。
从成本端来看，网易云音乐内容服务成本占营收比逐渐下降，毛亏损持续收窄，目前毛利率实现转正。在收入增速方面，网易云音乐也是远超行业整体水平，2019 年和 2020 年都在 100% 以上，在 2021 年上半年仍有 60.0%，约为行业增速的 2 倍。2021 年上半年，网易云音乐经调整净亏损同比收窄为 5 亿元，毛利率大幅提升并实现转正为 0.4%。
值得注意的是，目前网易云音乐亏损大部分是由可转化可赎回优先股公允价值的变动造成的亏损。在上市后，这部分亏损由会随着转股的完成而消失（最晚一笔于 2023 年 10 月 23 日到期），并不会导致现金流的流出。
今年 7 月，音乐独家版权被取缔，对在线音乐市场而言，这意味着行业重回公平竞争格局。受此影响，网易云音乐近期先后与摩登天空、香港英皇娱乐、中国唱片集团等达成版权合作。谢霆锋、容祖儿、Twins、新裤子、痛仰、五条人等众多知名艺人、乐队及音乐人歌曲回归。西部证券分析认为，音乐行业在逐步消除版权垄断的前提下，在线音乐平台核心竞争将更多放在生态建设、用户运营体验等方面，网易云音乐在这些方面具备优势。
港股政策利好频出 关注高成长性科技互联网企业
今年全球资本市场持续波动，不少互联网公司决定暂缓 IPO 进程。但近期，随着市场回稳，港交所也释放了多个迎接积极信号，包括优化并拓宽第二上市机制，将网易、京东、新奥能源等科技互联网股纳入恒生指数等，以吸引更多企业来港、回港上市。而网易云音乐作为首家正式启动 IPO 的互联网公司，也显示出音乐社区较强的内生动力和发展潜力。
相较于 B 站 200 多亿美元的市值，和小红书 200 亿美元估值；如果网易云音乐运营得当，基本面持续向好，应该还有较大增长空间。
2018 年 4 月联交所上市制度改革后，吸引更多相关资金与企业赴港 IPO 成为工作重点，愈来愈多中概股 “回流” 本港作第二上市。联交所相关规划显示，将继续发展香港成为全球和地区大型企业作主要上市或第二上市及集资的枢纽，从而吸引有意投资亚太区公司的全球投资者和寻求国际投资机会的内地投资者。
近日，微博$微博-SW.HK 也通过港股聆讯。网易云音乐正式启动 IPO，港股市场互联网股回暖或许已在渐渐发生。
文 | 港股研究社（ganggushe）
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